一、京东的优势与困境
1、京东以自营为核心商业模式，“快”、“好”为核心优势，中高线用户为核心基本盘
京东在国内电商市场拥有着更偏中高端的差异化定位和调性，以品质、时效为最 深入人心的标签。重新梳理京东的核心模式与优势，我们认为京东作为三大平台 中唯一以较重的自营模式为核心商业模式的货架电商平台，在“快”、“好”领 域具备核心优势，从而构建起稳固的中高线用户基本盘，在几大电商平台中具备 最深的壁垒。
（1）以自营为核心商业模式：模式更重、壁垒更深
京东以自营为核心商业模式，注重品质及物流极致体验。从商业基因来看，京东 以自营模式起家，并于 2007 年开始自建物流赋能自营业务配送，2010 年正式推 出开放平台计划引入第三方商家；在业务经营重心上，京东也以自营业务为核心，从而更好地保证商品质量和消费者购物体验，并在流量分配、店铺排名等方面给 予自营店铺天然优势，同时自营商品也给消费者以京东品质及诚信背书，整体上 京东仍以自营业务为核心商业模式。 京东自营相较 POP 平台模式更重但壁垒更深。京东自营模式下商家主要担任供 货商角色，由京东平台负责销售运营与物流。在物流环节，京东坚持打造自有物 流体系，采用模式更重但效率更高的仓配模式，截至 2023Q4 京东物流共有超过 1600 个仓库及 2000 多个云仓，仓储网络管理面积超过 3200 万平方米，在最后 一公里配送方面拥有超 1.9 万个配送站及网站，在物流配送领域构筑了深厚壁垒。基于 1P 商业模式及自建物流，京东自营大幅提升商户经营效率：1）物流配送 方面，京东仓配模式相比传统网络快递由 C2C 变为 B2C，减少流通层级、提升 配送效率，降低商户物流成本并提升消费者体验；2）平台运营方面，京东自营 商家无需投放广告或投放较为简便，运营相对便捷、运营成本更低。基于此，自 营商家在京东平台上普遍具备更强的盈利能力。
（2）以“快”、“好”为核心优势：配送时效、品质及服务质量具备显著优势
我们将消费者需求归纳为“多、快、好、省”四大主要维度且长期不变，其中“多”以 SKU 数为代表，平台商品种类越丰富就越能更大限度地满足消费者需求；“快”体现在时效性+便捷度，消费者获得商品所需的等待时间越短、付出的成本越低即优势越强；“好”主要体现在商品品质、购物体验等维度的价值；“省”则代 表同等质量下商品更强的价格竞争力。
“快”的层面，京东当日达物流体验具备明显优势，三通一达虽有所提效但仍 不具备当日达能力。区别于淘宝拼多多所使用的网络快递配送，京东自建物 流仓配模式下配送时效更快，截至 2023 年京东“211 限时达”已覆盖全国 221 个城市和 1500 个区县，大促期间全国共有超过 95%的区县实现当日达 /24 小时达。对比友商，近年随着三通一达快递业务量提升规模效应扩大， 配送时效也有所加快，但平均来看三通一达及顺丰一线城市配送通常仍需至 少 2 天送达（考虑到成本问题，即便是同城快递也需在第二天送到不同配送 点），非核心城市需 3 天及以上。从消费者体验看，当日达与非当日达存在 本质差异，京东配送时效相比三通一达乃至顺丰仍然具备显著优势。
“好”的层面，京东兼具品质的“好”和服务的“好”。品质方面，从供给端 来看，京东以品牌商品为基本盘，与品牌官方直接合作，商品品质保障更强；此外，品控方面京东管理更为严格，针对自营商品，京东设置专门品控团队，并联合权威质检机构和行业协会在内的 36 家机构组成京东质量督查联盟， 在品牌商生产备货阶段深入生产源头和工厂车间进行监督审核和抽查检测，确保商品质量合格；针对 POP 商品，平台对于出售假货等违规商家将处以 大规模罚款并清退 POP 店铺的严格处罚，此外在流量分发上，京东综合消 费者评论、退换修、客诉、质量检测等 12 类指标形成质量指数，针对指数 结果不合格的商家进行流量限制并禁止参与大促，督促商家重视质量管理。服务方面，京东拥有 1 万+人的售后团队为消费者提供售后服务支持，并针 对自营带电商品推出 30 天价保、30 天质量问题退货、180 天质量问题换货的售后政策，以及面向部分家电推出即送即装、以旧换新服务，为用户带来 更优服务体验。
在“省”的层面京东相较拼多多仍有差距，“多”的层面也与淘宝、拼多多等 3P 平台存在量级上的差距。一方面平台以自营为核心的商业模式决定了其 sku 数量相较 3P 模式天然存在差距，另一方面平台重视品质及物流服务质 量的定位及调性决定了其价格上也需做出一定让步。
（3）以中高线用户为核心基本盘
京东“好”、“快”心智更契合中高端用户需求，构成核心用户基本盘。据 MonnFox iAPP，京东用户主要集中于高线城市，截至 2023 年一线及新一线城市合计占比 超过 30%（拼多多约 23%、淘宝约 25%）；据 QuestMobile，新中产人群（25-40 岁，居住在三线以上城市，线上消费能力 1000 元以上、线上消费意愿为中高水 平）对京东的使用粘性更高，月人均使用次数超过 120 次、月人均使用时长超过 110min，高于友商平台。
2、当前困境：“省”短板放大、“快”优势缩小，存量承压、增量有限
2023 年以来受消费市场环境及行业格局变化影响，京东的增长面临一定困境， 总结来看京东存量市场由于“省”短板被放大以及“快”优势缩小而部分流向其 他平台，同时高线市场增量空间变小，造成平台增速有所放缓。
（1）存量承压：价格对消费者决策的重要度提升，京东“省”的短板被放大
“省”的维度上，理性消费趋势下消费者排序发生变化，价格重要性被前移。2023 年疫后居民收入及消费力缓慢恢复，居民消费理念逐渐向以低价实用为第一要义 的理性消费趋势演变。以餐饮消费为例，23 年以来美团外卖、茶饮咖啡等客单 价均有所下移；再如出行消费方面，2023 年五一、十一假期以及 2024 年春节假 期旅游人均消费支出相比 2019 年均有所下降。从消费者心智出发，据德勤，2023 年理性、务实成为消费者主流消费观念，消费者决策排序也发生变化，47%消费 者将“选择性价比最高的品牌和产品”作为 TOP3 选项，整体上价格及实用性的 权重提高，“省”的需求被进一步强化。 基于这一背景京东在“省”上的短板被进一步放大，部分存量市场非忠实用户流 向其他平台。一方面部分京东非粘性用户在逐渐增强的比价心智下转向更低价平 台，另一方面部分京东带电品类上的忠实用户在消费家居日用、食品生鲜等客单 价低、品质要求偏弱的类目时由于 sku 有限以及价格偏高而流向其他平台，整体 上京东在价格上的短板致使其部分存量市场的份额被低价平台分流。
（2）存量承压：美团闪购时效更强，京东“快”的优势有所减弱
“快”的维度上，美团闪购等即时零售平台的时效升级使京东配送时效上的优势 有所减弱。即时零售时代的到来进一步进化了电商配送速度的量级，从以天为单 位升级为以小时甚至分钟为单位，其中具有更高配送网络密度的美团闪购在 21 年即可实现 50%以上订单半小时内送达，因此部分京东高时效用户转向配送时效 优势更强的美团闪购，一定程度上削弱了京东在“快”维度上的优势。
（3）增量有限：核心高线用户增长空间有限
中高线用户渗透空间有限，平台用户增量空间较小。从增量市场来看，一方面京 东核心用户为高线客群，目前平台对于高线市场基本已实现较深度覆盖，据 MoonFox，截至 2023 月京东一线、新一线城市年活跃用户渗透率（即占各线城 市人口比重）分别为 81%、64%，进一步渗透空间较为有限。
2023 年京东针对以上问题布局多重调整。2023 年京东在战略方向、业务布局、组织结构等多个方面进行了调整：1）战略方向上，2023 年公司以价格力为核心 战略，通过供给侧引入 3P 商家完善 POP 生态、平台侧改善流量分发机制促进 1P/3P 公平竞争、上线百亿补贴打造天天低价心智等多种方式提升平台价格竞争 力；2）业务布局上，对大商超中部分亏损 sku 及渠道进行精简优化，改善日百 品类盈利及经营效率；3）组织架构调整方面，加强业务扁平化，500 个作战单 元各自承担考核指标从而提升经营活力及效率。整体来看公司多维调整下经营效 率逐步向好，但当前市场对于京东的长期战略规划和未来增长确定性仍存在较大 疑虑。下文我们对京东未来的存量及增量市场发展战略进行分析，讨论京东走出 困境、重获增长的方式与可能性。
二、存量防御：低价策略重在补短板而非超越友商，即时零售业务守攻兼具应更重视
1、“省”：低价战略确有成效，但核心在弥补短板、不宜恋战
随着价格对消费者决策的重要度提升，电商平台价格竞争加剧，当前价格力确为 平台维持竞争力的关键因素，京东目前主张低价战略的存量防御措施有所成效，但核心应该在于补充“省”、“多”方面短板，意在接近而非超越友商。
（1）京东价格劣势：品牌商品受商家制约，品牌商品供给不足
1）品牌商品：品牌方维护价格体系制约降价，同时商家端缺乏有效竞争机制
对于品牌商品，京东自营作为品牌官方授权的“大经销商”，代表品牌行为，品 牌方需要维护京东渠道价格体系的稳定。相比专注于平台模式的友商平台，京东 自营的角色更多是作为一个零售商、“大经销商”，与品牌签订年框，品牌方也 更倾向于维护京东价格体系从而维护品牌的官方形象和价值，因此价格也通常与 官方价格保持一致，极少出现激进折扣或降价；同时，从用户层面来看，在价格 远不及现在这般重要的当时，消费者出于对京东品质更信赖、服务更认可的心态，价格包容度也相对更高，然而在消费环境相对疲软的当下，消费者也开始更积极 寻找更低价的购买渠道。 拼多多上存在以更灵活的渠道低价销售品牌商品的行为，在京东上受制于自营基 因难以实现。一些拼多多商家以更灵活的渠道在拼多多中以远低于市场的价格去 库存，但同时也因更优惠的价格带动了平台的高速增长，但同时拼多多也不会帮助品牌进行价格体系管控、限制低价货源，这种情况下品牌方通常选择通过差异 化选品或默许这一行为，使得拼多多最终得以将价格整体维持在更低水位。然而 这一过程难以在京东上实现，主要由于京东自营模式下更多是与品牌或品牌官方 授权的经销商直接合作，很难做到像拼多多引入过多灵活渠道商家。
流量分发层面，过往流量机制下自营商品存在天然优势，缺乏调价动力；同时 POP 商品在流量端被边缘化。过往考核机制中以收入为核心 KPI，因而侧重自 营能够帮助收入快速起量并显著转化为采销人员的绩效，同时京东的采销体系也 始终集中掌控平台的流量分配和营销工具，从而造成平台将较多资源投向自营体 系，使得自营产品在流量、展示位等方面占据明显优势，一定程度上阻碍了平台 流量的市场化竞价，也使众多自营的品牌供应商能够吃到大量自然流量红利，缺 少降价动力。
2）白牌商品：绝对&相对低价产品供给不足
对于白牌商品，京东早期过高的招商门槛将大量白牌商家拒之门外，白牌商品的短缺造成绝对低价和相对低价商品供给的双重缺失。京东 POP 商家数量较少， 白牌商品大量缺失，一方面由于平台商家入驻门槛和店铺运营要求较高，导致许 多白牌商家无法入驻或因店铺分低经营停滞而逐渐流失，相比之下拼多多开店门 槛相对放宽，允许个人商家入驻，店铺管理也相对宽松，从而承接了大量从其他 平台流失的白牌商家；另一方面，在京东流量机制改革前 POP 卖家相比自营在 流量分发上天然存在劣势，投流能力较弱的白牌商家难以通过低价获得流量倾斜 并获得单量增长，逐步退出平台，这也造成了京东低客单商品及相对低价商品供 给不足。
（2）破局方法：优化价格竞争生态，核心在弥补短板而非超越友商
1）品牌商品：采销分离，强化竞争
针对自营品牌商品的高价问题，2023 年起京东开展一系列举措，一方面调整内 部采销模式以及与自营品牌商的合作模式，另一方面加强 1P、3P 商品间的平权 来改善平台价格竞争生态： 1）取消毛保，优化采销人员机制：此前京东向自营商家设置毛利保护，即锁定 京东要求的收益，低于毛保的部分由商家补齐，这在保证京东收益的同时也 锁定了商家的毛利空间，导致采销人员没有足够动力去压降供货价，导致前 端商品销售价格没有足够竞争力。23 年京东开始逐渐取消毛利保护，同时采、销人员分离，督促采购人员加强与品牌供应商的谈判降低供货价格，帮助规 模较强的品类快速释放规模优势，从而在前端提供更大的价格让利。 2）调整与部分品牌商家的合作方式：对于在其他平台出现乱价行为且品牌方管 控意愿不强的商家，京东将不再帮这部分供应商维护价格体系，不排除引入 灵活渠道的商家从而让京东用户同样享受到这部分优惠。 3）推出百亿补贴，通过低价品牌商品建立天天低价心智。京东于 2023 年 3 月 6 日上线百亿补贴频道，覆盖 1P+3P 全品类，主要针对京东具备相对价格优势 的品牌商品，采用 1P、3P 商品共同竞价的机制，通过平台及商家的共同补 贴打造用户天天低价心智。目前百亿补贴 sku 不断扩充，截至双十一百亿补贴商品数量已达到 618 时的 2 倍，同时 3P 报名商家持续增长。 4）流量分发上加强自营与 POP 商品间的平权，倒逼自营品牌商降低供货价。 在 1P、3P 流量平权方面，京东改革考核机制，从原先的考核收入改为考核 GMV，从而减少 1P、3P 商品在资源分配上的倾向性，给予低价 POP 商品 更多曝光机会，减少自营商品的自然流量红利，从而驱动自营商品降低供应 价格、提高自身运营效率降本。
调整成效：据抽样调查，京东在带电核心品类上品牌商品相较拼多多的比价劣势 逐步减小，但非带电品类价格仍存在劣势。我们针对京东、拼多多、天猫平台的 主要一级类目抽取共 500 件品牌同款商品进行比价。综合来看，拼多多品牌同款 商品最低价比例仍为三大平台中最高，约为 59.6%，京东位列第二，约为 22.9%；其中对于核心带电品类（手机数码、电脑办公、家用电器）京东在拼多多、天猫 中低价比例最高（京东 46.9%、拼多多 43.8%、天猫 9.4%），即核心品类上基 于京东长期积累的供应链优势叠加低价策略，价格力正逐步增强，相较友商平台 劣势已逐渐减小；而非带电品类上拼多多整体保持三个平台中最高的低价比例，京东价格仍不占优势。
2）白牌商品：降低商家入驻门槛，增加白牌低价商品供给
针对 POP 白牌商品，京东扩大招商增加商品供给，旨在补足绝对低价商品缺失 的短板。为引入更多白牌低价商品，丰富平台低价格带商品供给进而避免平台用 户由于非带电类低价商品缺失而流失到其他平台，京东 23 年以来加大招商力度，23 年初推出“春晓计划”全力扶持 POP 新商家入驻，并降低入驻门槛，提供自 然人快速入驻通道、“0 元试运营”、取消平台使用费、降低保证金、技术服务费降至 0%等多项扶持政策，为更多中小商家及个人卖家开放入驻机会，进而快 速丰富平台白牌商品供给。截至 2023 年 Q3 平台连续三个季度实现新增商家数 量同比三位数增长，整体丰富 POP 商家供给。
调整成效：低价格带商品确有补充，但由于平台自身流量池有限，以及流量分配 机制的扭转较为克制，我们认为效果将相对有限。据久谦数据，京东各品类低价 格带销量占比均有所提升，低价商品补充确有成效。但基于用户搜索体验及商家 调研反馈，目前京东上白牌商品可选择范围相较友商平台仍有较大差距、且较难 达到淘宝/拼多多纯 POP 平台的水平；流量分发上，一方面平台自身流量池有限，京东以自营为核心的模式下可分配给白牌商品的自然流量较少；另一方面京东核 心绑定品牌商家，平台公平化流量分配机制的扭转相比拼多多仍较为克制，整体上我们认为平台补充白牌商品的成效将相对有限。
综合来看，我们认为当前价格力确为关键，京东目前所采取的改善流量及管理机 制、促进 1P3P 公平竞争，进而加强自营商品价格内卷以及补充低价格带商品的 举措确有成效，但基于平台稳固不变的核心自营模式及品牌商品基本盘，白牌商 品难以成为京东的优势赛道，京东战略调整的核心应在于补充价格短板，接近而 非超越友商，长期来看在各平台品牌商品价格逐步接近的情况下，京东的品质、物流及售后仍有明显的优势，有能力守住大盘。
2、“快”：达达集团守、攻兼具，应更为重视
针对京东“快”的优势逐渐缩小的困境，我们认为京东应在即时零售业务加强对 达达集团的重视及资源扶持，巩固京东在“快”领域的护城河，在抵御美团闪购 冲击的同时也有望拓展京东新的增长曲线。 即时零售行业高速成长，未来增长动力强劲、发展潜力广阔。即时零售交易规模 增速远超电商大盘，根据京东、达达、CIECC 联合发布的《2023 即时零售发展 趋势白皮书》，2022 年即时零售行业规模达到 5946 亿元，2019-2022 CAGR 达+52%。我们认为未来即时零售市场增长驱动力依然强劲：1）需求侧，①我国 是极具潜力的超大规模市场，根据麦肯锡研究，2021 年中国中高收入及高收入 消费者群体已占据城镇家庭消费 55%份额，到 2025 年还将有 7100 万家庭进入 这一较高收入区间，即时性配送需求逐步扩张；②场景维度，适用场景逐步日常 化，据 2023 年京东消费者调研，消费者选择 O2O2 模式的动机从此前的应急场 景逐步转向日常性、便利性需求。③客群维度，即时零售消费群体也从此前的中 青年主力消费群体逐步向“新老年”、“新青年”群体扩张。2）供给侧，①无 人配送等技术迭代升级提升即时配送效率，②作为线下渠道延续增长的重要突破 口，更多实体零售商接入即时零售渠道，③品类维度，即时零售也进入全品类发 展期，数码家电、家装、服饰等潜力型品类快速拓展。据《白皮书》预测，到 2030 年即时零售市场规模有望增至 3.6 万亿，23-30 年 CAGR 将达 25%。
美团闪购、京东到家位居行业第一梯队，闪购增速及份额更强，同时更高时效对 京东“快”的优势产生影响。美团闪购在即时零售市场稳占份额第一，从增速来 看，2023 年预计美团闪购、京东到家 GMV 分别同比增长 44%和 20%，美团闪购整 体保持更快增长。此外，从配送时效来看，美团闪购基于闪电仓模式能够实现 30 分钟即时送达，也对以自营物流高履约时效为核心优势的京东产生一定影响。
达达有效提升京东用户配送体验和经营效率，壁垒坚实、守攻兼备，京东应加大 对达达集团的重视及资源扶持，有望创造新增长点。从京东用户体验来看，达达 能够提高用户对京东 3C、商超等核心品类的“快”的体验优势与心智，加固其 “快”层面的护城河；从集团成本效率维度来看，京东到家 O2O 模式下针对冷 链生鲜、重货抛货等品类，近距离、少次流转下履约成本则明显低于京东自营（以 整箱饮用水为例，京东自营仓配模式下履约成本约单笔 20 元，京东到家 O2O 模 式下约 10 元左右），O2O 模式履约利润更优；此外 3C 引流款品牌厂商为线下 授权店供货时预留更大毛利空间，盈利能力相高于京东自营，能够有效提高供应 链成本效率。整体来看即时零售业务受益高增长红利赛道有利于扩大京东收入规 模、提升用户体验，京东应加大对达达集团的重视及资源扶持，从而创造京东新增长点。
三、增量进攻：下沉不宜恋战，持续提升品质与服务为长久之道
1、下沉市场受益行业增长，但相比友商无竞争优势
复盘京东针对下沉市场推出过的线上平台：1）京喜 APP： 2019 年上线的社交 电商平台京喜 APP，包含 1 元拼、9.9 包邮、清仓特卖、工厂直供等低价版块，目前主要以小程序形式运营；2）京喜拼拼：2021 年初上线的社区团购平台，依 托京东供应链为社区用户提供次日达服务，截至 2022 年 6 月关城收缩至郑州、北京两地，2023 年小程序更名“京东拼拼”；3）京东特价版 APP：原名“京 东极速版”，定位低价好物，主要从京东产品体系中筛选适合下沉市场的优质低 价商品。 京东前期受益下沉用户渗透增长红利实现用户的快速增长，后伴随行业红利消退 竞争加剧而增长放缓、战略减亏。2021 年以前在下沉市场电商用户快速渗透的 行业增长红利下，京东下沉业务助力用户重回快速增长轨道，2020 年 AAC 增速 达 30%，净增长 1.1 亿人，其中下沉市场新增活跃用户占比达 80%，下沉获客 效果显著。而后伴随行业红利逐步消退，京东在自营及品牌基因下在下沉市场无 明显优势，下沉市场获客效率减弱且用户留存率降低，集团营销成本增速逐步偏 离用户增速，以京喜为主的新业务亏损也持续扩大，2022 年 6 月京东拆散京喜 事业群，京喜拼拼大面积关城，实行战略性减亏。
整体来看京东下沉市场发展较为坎坷，究其原因，下沉市场用户核心价值在于“省”和“多”，激烈竞争赛道下拼多多作为先发者在流量、心智、白牌商品供给方面 均积累了较为稳固的优势；而京东核心优势并不在此，其在下沉市场低价心智及 低价商品供给上天然存在一定短板，而基于营销补贴可获得的忠实下沉用户相对 有限。综合来看我们认为在下沉市场增速高于高线的背景下，京东重视下沉获取 行业增长无可非议，但相比友商京东优势并不在此，不易恋战投入过多资源。
2、品质&服务：领先行业标准，巩固差异化优势
（1）服务：持续升级履约服务,保持电商业物流履约高标准
对于京东物流履约服务方面的优势与壁垒，面对友商在时效上的进一步追赶，京 东不断优化更新履约服务标准，确保行业内领先地位。
消费者物流配送成本方面，①自营方面，京东 2023 年 8 月起下调自营免邮门槛，普通用户购买自营商品免邮门槛由 99 元降至 59 元，且仍享受“211 限 时达”等优质服务；此外 PLUS 会员免邮权益不再需使用运费券，可享不限 单价及额度的全年无限免邮，进一步在保障用户履约服务体验的同时降低用 户运费开销。②3P 方面，京东近期发布公告表示到三月底将普及最高满 59 元包邮，此外家电、厨具、保健品等品类商品还可享受 0 元包邮，进一步扩 大包邮商品范围，改善全平台用户体验，
配送服务方面，2024 年春节后京东自营进一步推出“免费上门退换”服务，带 有“免费上门退换”标签的商品均可享用，同时京东也在第三方商家中积极 推广此项服务，预计未来一年内将覆盖超过九成的 POP 商家；此外针对大 件商品，京东也在以往“大件运费险”服务最高包运费 800 元/次的基础上 新增了一年两次上门取件、每次最高 5000 元的保障额度，进而强化平台在 家电等优势大件品类配送中的服务优势。
（2）品质：京东高品质引领行业标准，自有品牌&半托管& 采销直播增强质价比
京东 “好”的优势稳固，自身品质突出，在诸多类目引领行业品质标准升级。 京东始终以品质优势著称，并不断迭代升级行业细分类目品质标准，例如发布《京 东自营智能门锁商品品质认证质量标准》，推动热门趋势品类指静脉智能门锁标 准升级，以及创建京东生鲜 6S 品质零售体系提升生鲜品质量标准等，“好”优 势保持稳固。 此外在当前消费环境下，消费者更看重质价比，理性消费叠加零售业效率提升趋 势下高质低价将是未来的消费趋势。质价比强调同等消费水平下，用户可以获得 更优的产品质量、服务体验。以食品饮料、服装鞋帽、美妆个护类目为例，据德 勤调研数据，产品品质、款式、成分/功能、性价比、品牌等多个因子影响消费 者的最终决策。因此能够兼顾品质、价格与消费者体验的零售商长期更有可能成 为未来的主流渠道。 京东通过打造自有品牌、采销直播、半托管等举措增强质价比，强供应链优势下 领先高质低价赛道：
京造：京东于 2018 年初上线生活家居自有品牌“京造”，定位“高端产品大 众化、大众产品品质化”。京造采用 C2M 产品定制逻辑，根据用户需求与 OEM/ODM 工厂合作开发产品，搭建自有供应链进行自主生产，模式对标网 易严选、米家有品。品类方面，京造作为全品类品牌涵盖家居生活、数码电 器、服饰、食品饮料、美妆个护等一级类目，截至 2022 年 sku 已过万。 京造产品品质力不输品牌商品，价格普遍更具优势，京造有望驱动京东领先 质价比赛道发展。品质方面，京造产品在质量上有较强保障，以吹风机为例，根据用户测评，结合转速、风速、温控、噪音、护发因子等多维度考量，京 造智能高速负离子吹风机相比小米、徕芬、追觅等戴森平替更具性价比；再 如拉杆箱，京造旅行拉杆箱采用德国科思创复合 PC 材质+航天级的铝合金 拉杆，做工用料精细的同时价格也优势最强，推荐度最高。价格方面，京造 同类商品普遍低于京东自营品牌商品价格，整体具备较强的质价比优势。 2022 年全年京造销售额同比增长 60%，远超平台大盘，长期看强供应链能 力支撑下，京造自有品牌未来有望成为京东高质低价赛道上的重要抓手。
半托管、采销直播等举措发力质价比赛道。京东 2024 年开放半托管模式招商，即通过供销平台实现厂家直发、一件代发，并由京东负责前台销售及运营保 障，且不收取扣点及广告费等，采用成本价+物流费+利润的裸价供货模式降 低商家运营及营销成本，在扶持中小商家加码低价商品的同时追求优质低价。此外，京东采销直播也在质价比方面逐步超越同业，由于幕后采销人员负责 选品并讲解，基于品牌低价商品供应以及联合头部品牌和工厂进行研发从而 兼顾品质保障及价格优势，让直播回归品质、价格和专业。
综合来看京东不断升级品质及服务，巩固并提升“快”、“好”核心优势，服务 方面在履约服务上多次升级，不断在物流配送环节与友商拉开差距，领先行业服 务标准；品质方面京东基于自营模式下在供应链端长期积累的优势，通过自有品 牌、半托管、采销直播等多种方式布局质价比赛道。长期来看，京东应牢牢巩固 并提升“快”、“好”核心优势，不断提升核心用户购物体验与消费频次，进而 实现差异化高质量增长。
四、股东回报：加大回购及分红,提高股东价值回馈
在调整经营策略、谋求更快增长的基础上，京东也加大对股东回报的重视，通过 加大回购及分红力度提高股东价值回馈。回购方面，2018 年以来至 2023 年底 公司共发布 2 次股份回购计划（其中 2020 年股份回购计划于 2022 年修订）， 回购价值逐步扩大，2024 年 3 月京东宣布董事会批准新的股份回购计划，可于 截至 2027 年 3 月的未来 36 个月内回购价值不超过 30 亿美元的股份。分红方面，2023 年度公司派发股息约 12 亿美元，即每股普通股 0.38 美元，每股分红同比 增长 22.5%。 综合来看，2023 年公司加大回购及分红力度，股东回报率约为 4.1%（分红&回 购/总市值），公司表示未来将持续坚定执行回购及分红计划，根据公司回购规 划及分红指引测算，假设 2024 年分红率同比保持稳定、并保持均匀回购速度 （2024-2027 年每年 10 亿美金），则 24 年股东回报率将提升至 5.9%，预计公 司将持续提高股东价值回馈，彰显集团长期经营信心。
五、总结：确认边界、把握核心优势实现可持续增长
总结来看，当前电商行业增速放缓且竞争日趋激烈，但“多快好省”无法兼得，京东调整的同时更应确认边界。我们认为在行业大背景下京东加大对低价与下沉 的重视无可非议，但京东优势并不在，不宜投入过多资源；同时，京东更应牢牢 巩固并提升“快”、“好”核心优势，聚焦品质与服务，提升核心用户购物体验 与消费频次，进一步拉开与友商的差距，实现差异化高质量增长。在此基础上，我们也看到京东开始提高回购及分红，加强股东回报并彰显了公司发展信心。我 们看好京东自营模式在电商行业所具备的最深壁垒以及长期增长韧性。
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